读《指数基金投资指南》

2017-02-01

这篇笔记就以问答的形式来写吧。

为什么要投资？

首先，讲讲我们的出发点，我们为什么要投资？投资的目标是赚钱，或者说投资是赚钱的一种途径。而赚钱的最终目标是实现财务自由。

那财务自由是一种什么样的状态呢？财务自由是指人无需为生活开销而为钱工作的状态。简单地说，一个人的资产产生的被动收入必须至少要等于或超过他的日常开支，如果进入这种状态，就可以称之为财务自由。所以，真正的财务自由，是手里有大量能够钱生钱的资产，这样即使自己不再投入精力去工作，也可以源源不断地获得现金收入。从这个定义来看，仅仅是工作，即使是高收入的工作，不投资，也无法实现财务自由，因为一旦失去工作，就失去了收入。

所以，结论是：为了实现财务自由，我们必须学会投资，仅仅靠工作是没用的。

怎么实现财务自由？

要实现财务自由，需要我们有大量的、能长期产生收益的资产。要积累大量的资产，重要的前提是要有本金。对于大多人而言，我们的本金来自于我们的工资。

所以，结论是：攒本金，投资能长期产生收益的资产，并逐步积累资产。

应该投资什么样的资产？

资产可以分为能产生现金流的资产和不能产生现金流的资产。本质上，这两种资产的价格驱动的因素不同。能够产生现金流的资产，它的价格主要取决于现金流的大小和稳定性，比如：国债、股票、房地产、银行理财。不能产生现金流的资产，它的价格主要取决于供求关系，比如：黄金。

能够产生现金流的资产通常比不能产生现金流的资产长期收益要更高。能产生现金流的资产中，现金流越高，长期收益率越高。

有人对 200 多年的美国金融市场做过统计，股票是长期投资中收益率最高的资产，其次是企业债券和短期国债。而且任何债券都无法长期跑赢通货膨胀，只有股票可以长期跑赢通货膨胀。

所以，结论是：通常，应该投资股票。

投资股票应该选择怎样的策略和工具？

在现实中投资股票，很多人不仅没收益，反而会亏钱，这就涉及投资策略的问题。

股票虽然长期收益最高，但实际上也是有局限性的。长期投资股票，不考虑任何策略，只是长期持有，平均可以获得 9%-15% 的年复合收益率；配合正确的策略，才可以获得 20% 左右的年复合收益率；部分投资能力卓越的大师，可以连续在几十年里获得 20% 以上的收益率。

当我们投资股票的收益有了一个大体的认识后，就应该对那些把收益率鼓吹的很高的金融产品保持警惕。要么是诈骗，要么伴随着很高的风险。

上面说到的这个收益率看起来平淡无奇，但是，复利可以让看起来平淡无奇的收益率，在时间的作用下产生难以想象的奇迹。要实现复利，关键在于获取长期稳定的收益。对于把工资作为本金的上班族来说，指数基金是一种非常好的能实现复利的投资工具。

所以，结论是：对于把工资作为本金的上班族来说，应该选择指数基金，做长期定投。

什么是指数基金？

这里先说一下「指数」。当我们需要了解一个市场的整体情况时，我们可以对市场内的个体价值采用加权平均的方式来反映市场平均水平。对于股票市场来说，股票指数则是对某一些股票的加权平均值。比如：「沪深 300 指数」就是对其中 300 只股票的股价，按照各自的权重比例，加权平均计算而来。股票指数是有由「证券交易所」或者「指数公司」开发而来。比如：上证系列指数是由上海证券交易所开发；深圳系列指数是由深圳证券交易所开发；中证系列指数是由中证指数公司开发。香港的恒生指数、H 股指数，美国的纳斯达克指数、标普 500 指数、道琼斯指数都是由相应的交易所或公司开发而来。

还有一个概念叫「指数点数」。每个指数都有一个点数，反应了指数背后公司的平均股价。这个点数下跌，就代表背后的公司股价整体下跌了；反之，则代表背后公司的股价整体上涨了。

再来说一下「基金」。基金可以简单理解为一个篮子，里面可以按照预先设定好的规则装入各种各样的资产。这样做的好处是可以把一篮子资产分割为若干小份，一小份才价值几元钱，这样较少的资金就可以投资了，则适合于更普遍的用户。比如：装入各种短期债券、短期理财、现金的基金就是货币基金；装入各种企业债、国债的基金就是债券基金；装入各种公司的股票的基金就是股票基金；装入股票和债券的基金就是混合基金。

这里说的「指数基金」则是选取某个股票指数作为模仿对象，按照该指数构成的成分股比例购买其包含的证券市场的全部或部分证券，这样就能复制指数的走势。

指数基金分为宽基指数和行业指数：宽基指数在选股时不限制投资的行业；行业指数则限制只投资哪些行业，行业指数基金受行业特性的影响非常大。

指数基金的业绩跟基金经理的关系不大，主要取决于对应指数的表现。这是指数基金和普通的股票基金最大的不同点。

所以，结论是：指数基金是指完全按照对应指数的选股规则去买入一篮子股票的一种基金产品。

指数基金有什么优势？

指数基金的第一个优势是永续性。公司可能会倒闭，指数基金则可以通过吸收新公司替换老公司的方法实现长生不老。理论上，指数的寿命与国家的寿命等同。

指数基金的第二个优势是能长期上涨。恒生指数从诞生到 2017 年 6 月 53 年上涨了 200 多倍，如果算上股息 53 年涨了 600 倍。上证综指从 1991 年到 2017 年 5 月涨了 30 倍。

指数基金的第三个优势是交易成本低。所有基金，不管是场内还是场外，都要交管理费和托管费。管理费是基金公司收入的主要来源；托管费是基金的托管方收取的费用，一般是银行。指数基金的平均管理费率在 0.69% 左右，规模较大的、运行时间较长的会降到 5% 以下。国内指数基金的托管费率平均在 0.14% 左右，低的可以做到 0.1%。

所以，结论是：指数基金的优势在于永续性、长期上涨、交易成本相对较低。

指数基金能长期上涨的原因是什么？

上一个问题提到了指数基金能长期上涨，其背后的解释很多。一个比较通用的解释是，指数背后的公司，每年赚的钱，会不断再投入生产，这样来年可以带来更多的盈利，这样不断利滚利，就会推动指数不断上涨。只要一个国家有一个稳定的环境，指数背后的公司就能创造越来越多的盈利。或许某些年份、某个别公司遭遇困境，盈利会下滑，但长期看盈利会不断上涨。这是指数长期上涨的动力。

所以，结论是：指数基金上涨的动力是国家的发展和经济增长，以及指数背后那些公司的发展和增长，买指数基金就是买国运。

如何投资指数基金？

树立投资理念

每一种投资策略背后都对应着投资者的投资理念。书中给出了作者信奉的价值投资理念：

价格与价值的关系。价格围绕价值上下波动，但长期来看是趋于一致的。
能力圈。只有具备了能力圈，我们才能判断出股票的价值。
安全边际。只有当价格大幅低于价值的时候，我们才会买入。

在投资指数基金时，也是遵循同样的理念，判断价格和价值的关系，在价格低于价值的时候去投资。

了解估值体系

那么怎么去评估投资目标的价值和价格呢？

估值的意义是在于了解当前投资目标的价值是处于哪个阶段：高估、正常、低估，从而为你的投资行为提供参考。指数基金中的资产主要是股票，所以我们需要了解股票估值的相关概念。在股票市场，最常用的估值指标有：市盈率、市净率、股息率、盈利收益率。

1）市盈率

市盈率(PE)：即公司市值/公司盈利，PE = P/E。按照取用的盈利的不同分为：静态市盈率、动态市盈率和滚动市盈率。其中静态市盈率是取公司上一个年度的净利润，动态市盈率是取用预估的公司下一年度的净利润，滚动市盈率是取用最近四个季度财报的净利润。最具有参考意义的是静态市盈率，这也是我们通常所说的市盈率。
市盈率的意义：市盈率反映了获取一元的净利润需要付出的投资。比如一个公司的市盈率是 10，就代表我们愿意为这个公司 1 元的盈利付出 10 元投资。市盈率衡量着盈利的溢价，通常，市盈率越低，越适合投资。
市盈率的适用范围：流通性好，盈利稳定的品种。市盈率包括两个变量：市价和盈利。所以应用市盈率的前提有两个，一是流通性好能够以市价成交，二是盈利稳定不会有太大的波动。

市盈率是从投资成本的角度来衡量投资目标。

2）市净率

市净率(PB)：即每股股价/每股净资产，也就是我们说的账面资产。
影响市净率的因素：
- 企业运作资产的效率：净资产收益率(ROE，即净利润/净资产)。ROE 越高的企业，资产运作效率越高，市净率也就越高。
- 资产的价值稳定性。资产价值越稳定，市净率有效性就越高。资产的种类多种多样，有的随时间增值，有的随时间贬值。比如酿造的白酒随时间增值，生产的电脑芯片随时间贬值。
- 无形资产。有形资产例如：地皮、矿山、厂房、原材料等。无形资产例如：企业品牌、高级技术工程师、专利、渠道影响力、行业话语权等。如果一个企业主要靠无形资产来经营，那市净率就没多少参考价值了。比如律师事务所、广告服务公司、互联网公司等。
- 负债大增或亏损。净资产是公司的资产减去负债。所以公司的负债不稳定也会影响到净资产，从而影响市净率。
市净率的意义：市净率衡量着净资产的溢价，通常，市净率越低，越适合投资。
市净率的适用范围：
- 资产大多比较容易衡量价值并且长期保值的企业的股票很适用于市净率。比如持有工厂、土地、铁路、存货等资产的企业。
- 周期性行业的企业的资产主要是有形资产并且长期保值，那这个企业的股票很适合用市净率估值。比如证券、航空、航运、能源等企业。
- 宽基指数基金遇到短期的经济危机，盈利不稳定，也可以用市净率来辅助估值。

市净率是从够买资产的角度来衡量投资目标。

3）股息率

「股息率」和「分红率」两个概念很像，但是其实不同。

股息率：即企业过去一年现金派息额/公司的总市值。股息率会随着股价波动：股价越低，股息率越高。
分红率：即企业过去一年现金派息额/公司的总净利润。分红率一般由公司预先设置好，并且连续多年不会有什么改变。比如工商银行的分红率在 30%，即把过去一年的净利润的 30% 以现金形式派息。

股息率 = 股息/市值，盈利收益率 = 盈利/市值，分红率 = 股息/盈利，所以，股息率 = 盈利收益率 * 分红率。分红率一般在很长时间内都不会变，所以同一个指数，往往盈利收益率高时，股息率也高，是正相关的关系。

股息是投资者在不减少所持有的股权资产的前提下，直接分享企业业绩增长的最佳方式。

股息率是从长期持有获取分红的角度来衡量投资目标。

4）盈利收益率

盈利收益率：格雷厄姆估值方法的核心指标：「盈利收益率」，盈利收益率 = 股票盈利 / 股票价值，即市盈率的倒数。这是《指数基金投资指南》一书中主要采用的指数基金估值指标。盈利收益率这种表达方式，让我们可以方便地将指数基金与债券利率、其他指数基金的盈利收益率、房地产租售比、银行理财的年收益率等等进行横向比较，从而选出最值得投资的一类。
盈利收益率的含义：假如我们把一家公司全部买下来，这家公司一年的盈利能够带给我们的收益率，就是盈利收益率。
影响盈利收益率的因素：
- 短期的股价波动，股价越低，盈利收益率越高。
- 长期的成长性，成长性越强，盈利收益率涨的越快。
盈利收益率的适用范围：前面说过，流通性好、盈利越稳定的品种适合用市盈率来估值，这点也适用于盈利收益率。大部分的宽基指数，盈利都比成分股要稳定的多，所以适合用盈利收益率来衡量估值。如果成长性也相近，那就可以互相比较盈利收益率来发掘投资价值。大多数国家的股市指数都适用格雷厄姆的这套估值方法，比如：标普、纳斯达克、沪深 300、MSCI 中国指数、上证 50、H 股指数、红利指数等等。

盈利收益率是从每年盈利带来收益的角度来衡量投资目标。

查询和计算估值数据

上面提到的市盈率、市净率、股息率、盈利收益率这些估值指标是每只股票都有的，通常在股票交易软件上很容易查到。指数基金的估值则是将其包含的一篮子股票的盈利、净资产、股息等数据求出一个平均值，从而计算出指数基金的估值指标。

比如上证 50 指数的市盈率，就是把上证 50 指数背后所有公司总市值先求和，再把所有公司的总盈利求和。总市值之和除以总盈利之和，就是上证 50 指数的市盈率了。

指数基金是按照对应指数的选股规则来挑选股票的，所以只要知道指数的规则，持有什么股票、持有多少，都可以大致计算指数基金的估值指标。

想要查看指数基金的估值，可以：

1）关注雪球账号：银行螺丝钉，每个交易日晚上会公布当天收盘后的指数基金市盈率与市净率估值。
2）查询：中证指数官网(http://www.csindex.com.cn/zh-CN/indices/index)。
3）查询：恒生指数官网(http://www.hsi.com.hk/HSI-Net/HSI-Net)
4）查询：申万历史数据(http://www.swsindex.com/idx0510.aspx)。
5）查询：东方财富网(http://quote.eastmoney.com/center/index.html#zyzs_0_1)

比如，当我们想要查看「红利ETF(SH:510880)」这只指数基金的指数及背后的成分股票，我们先查询指数基金追踪的指数是「红利指数」，我们在 http://www.csindex.com.cn/zh-CN/search 查询「红利指数」。

点击指数代码我们可以进到指数详细信息介绍的页面，这里有指数的详细信息。

建立投资策略

书中讲到的投资策略包括：盈利收益率法、博格公式法、博格公式法变种。

盈利收益率法 + 定期不定额方式

「盈利收益率法」采用的投资策略：当盈利收益率大于 10% 时，分批投资；当盈利收益率小于 10%，但大于 6.4% 时，坚定持有已经买入的基金份额；当盈利收益率低于 6.4% 时，分批卖出基金。

根据格雷厄姆的思想，当盈利收益率满足两个条件就算高：一是盈利收益率要大于 10%，二是盈利收益率要大幅高于同期无风险利率。截止 2017 年 5 月 31 日，无风险利率可以参考 10 年期国债收益率，在 3.5% 左右，其两倍是 7%。所以，在中国，只要指数基金的盈利收益率大于 10% 即可定投，如果低于 10%，则失去吸引力，应该停止定投，选择持有。

6.4% 这个数据是来自债券基金的平均收益。国内债券基金的长期平均收益在 6.4% 左右。如果指数基金的盈利收益率不足 6.4%，那我们换成债券基金还更稳定、风险更小。所以，当指数基金的收益率低于 6.4% 时，我们应该选择分批卖出指数基金，换成其他品种。

此外，为什么要分批买入和分批卖出？因为这样可以分散风险。

这种投资策略的投资效果：

对过去几十年美国股市，取得了平均 15% 的年复合收益率。
在中国，对上证 50 和红利两只指数，用 2004~2015 年的数据进行回测，上证 50 指数基金的年复合收益率为 29.27%，红利指数基金的年复合收益率是 29.9%。
对香港恒生指数，取得了平均 20% 以上的年复合收益率。

盈利收益率法的适用范围：只适合流通性比较好、盈利比较稳定的品种。不适合盈利增长速度较快，或者盈利波动比较大的指数基金。

国内适合盈利收益率法的指数基金：上证红利指数、中证红利指数、上证 50 指数、基本面 50 指数、上证 50AH 优选指数、央视 50 指数、恒生指数、H 股指数等。

其中内地投资者投资恒生指数、H 股指数这样的港股指数时，一方面走港股通等渠道需要缴纳比较高的分红税，一方面投资港股需要将人民币换成港币，其中也会产生额外费用，所以投资时要将它们的盈利收益率打 9 折后再做参考。

选择好了投资策略大方向后，下面继续讨论投资策略的具体执行方案，这里选择定期不定额方式。

定投执行方案：在指数基金盈利收益率首次达到 10% 以上（首次达到低估标准）时，进行投资。此后，每个月按照下列公式计算金额进行定投：

当期定投金额 = 首次低估时的定投资金 * (当期的盈利收益率 / 首次的盈利收益率) ^ n

n 是一个定投收益的放大器，取决于每个人自己，你可以设置 n 为 0/1/2，n 越大每次定投的资金可能会越大。

对于卖出，则可以通过分批卖出策略，比如把手中持有的基金总份额分成 10 份，每次卖出 1 份，分 10 次卖掉，通过这种方式进一步分散风险。

博格公式·市盈率法 + 定期不定额方式

「博格公式·市盈率法」采用的投资策略：在股息率较高并且市盈率处于历史较低位置时买入（通常股息率较高和市盈率较低会出现在同一时间点，都是指数基金低估的时候，所以我们主要参考市盈率即可）；在市盈率进入正常估值，暂停定投；在市盈率进入历史较高位置时卖出。

这里的「博格」指的是约翰·博格，是世界上第一只指数基金的发明者，世界第二大基金管理公司先锋集团创始人。

约翰·博格对决定股市长期回报的因素进行了分析，发现决定股市长期回报最关键的 3 个因素是：

1、初始投资时刻的股息率。
2、投资期内的市盈率变化。
3、投资期内的盈利增长率。

我们都知道市盈率 PE=P/E，P 表示股价，E 表示平均盈利。简单换算一下，可以得到：P=E*PE，即指数的平均股价等于指数的市盈率乘以公司的平均盈利。当我们投资一只指数基金，自然期望它的股价 P 上涨，而股价 P 的变化取决于市盈率 PE 和投资期内平均盈利 E 的变化。除了股价 P 的上涨，股票投资还有一个收入来源是分红，指数的点数代表指数背后一篮子股票的平均股价，但并没有考虑分红，我们实际投资指数基金的过程中，指数基金是会受到成分股的分红的，因此投资期内我们的实际收益还要加上股息率。这就解释了上面 3 个因素，初始投资时刻的股息率影响我们的分红收益，投资期内的市盈率变化和投资期内的盈利增长率影响我们的资本利得收益。

基于这三个因素，博格提出了指数基金的收益公式：指数基金未来的年复合收益率 = 指数基金的投资初始股息率 + 指数基金每年的市盈率变化率 + 指数基金每年的盈利变化率。

知道这个公式后，我们再来看这 3 个变量：

1、初始投资时刻的股息率。
- 这个数据很容易获得，买入指数基金时就可以确定。一般指数基金越低估，股息率越高。
2、投资期内的市盈率变化。
- 买入时的市盈率在买入时就确定了，但未来市盈率如何变化是难以预测的。
- 从长期来看，市盈率会在一个范围内呈周期性变化。所以我们可以统计指数历史市盈率的波动范围，确定当前市盈率处于历史波动范围的哪一个位置，从而评估当前市盈率是低估、正常，还是高估。选择在低估的时候买入，在高估的时候卖出。
3、投资期内的盈利增长率。
- 对指数基金来说，一般只要国家经济长期发展取得增长，盈利就会上涨。
- 盈利的增速我们是难以预测的。

博格公式·市盈率法的适用范围：适合投资盈利高速增长的品种，或是盈利呈周期性变化的品种。

国内适合博格公式·市盈率法的指数基金：沪深 300 指数、中证 500 指数、创业板指数、红利机会指数、必需消费行业指数、医药行业指数、可选消费行业指数、养老产业指数等。

定投执行方案：在指数基金市盈率处于历史低估位置时，进行投资。此后，每个月按照下列公式计算金额进行定投：

当期定投金额 = 首次低估时的定投资金 * (首次的市盈率 / 当期的市盈率) ^ n